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成长性是最好的安全边际

2022-03-27 18:45:53

这是“安心价值”的第13篇原创文章


morning star

俄 Nicholas Roerich


“当我们需要总结出稳健投资的秘密时,可以用安全边际这一座右铭来代表”----本杰明格雷厄姆,《聪明的投资者》,1949

(图)

安全边际被格雷厄姆誉为价值投资的秘密,更是被巴菲特直观形象地诠释为“用0.6元的价格去购买价值1元的东西”,由此看来,安全边际对于价值投资者来说,不仅是控制风险的利器,而且还是其利润的主要来源。


在具体的投资实践中,等待具有较好安全边际的价格出现往往需要投资者超乎寻常的耐心,但这并不是最困难的。最困难的问题更多出现在对内在价值的判定上,这不仅是因为并不存在一个万能公式或复杂模型可以把内在价值精确计算出来,更为重要的是,内在价值并非静止和一成不变的,尤其是未来成长性作为内在价值重要部分更加难以考量。


以格雷厄姆和施洛斯为代表的传统价值投资者,认为成长股的未来利润难以“稳妥”地预测。在考虑投资标的的安全边际时,会更多地以其过去较长时间的财务表现去推测未来,并且以资产负债表上的各种数据作为“保障”。一般说来,这种做法会取得令人满意的投资结果,但有时也难免会出现德克斯特鞋业和HK百货公司那样的失败案例。


股神尚且如此,普通投资者犯错概率更高。在流动性充裕甚至泛滥,市场信息传递异常迅捷充分的当今世界, “捡烟蒂”式的投资机会越来越难以寻找,而各种“低市盈率陷阱”却比比皆是。一些貌似保守的投资者,对行业发展规律和企业基本面缺乏研究和了解,草草溜一眼近期的财务报表,甚至只根据价格的一时大幅下跌,就去买入一些貌似“便宜”的股票,结果亏了本钱。实际操作中,对这些处于“困境”和“低估”状态的股票,我们应该更加谨慎和挑剔,以更加“专业”的态度和方法,仔细甄别其“低估”的原因,不仅要更加保守地判断其内在价值的数值,而且要尽力预测其未来发展变化的方向和速度。只有这样,才能动态准确地把握投资标的的内在价值,买到真正的“便宜货”。

( 东山魁夷 日本)

事实上,哪怕是最传统最保守的价值投资大师,对待安全边际也绝不是静态的、呆板的。格雷厄姆早在1949年出版的《聪明的投资者》一书中就曾指出:“与普通投资一样,成长股的分析方法得出的安全性也是可靠的---只要对未来的计算是稳妥的,而且只要相对于其购买价格而言存在着令人满意的安全性。”低市盈率投资大师约翰聂夫的选股标准里也明确包含“基本增长率超过7%”这一“成长性”条款。


巴菲特更是在成长性方面对传统的价值投资加以发扬和光大。“我是85%的格雷厄姆和15%的费雪。” 股神的这种“进化”是外部环境发生变化时,也就是说,在公司股票价格明显低于其“财务报表价值”的情况越来越少出现的条件下,投资者运用更专业的经验和知识去判断公司未来的成长,进而用貌似并不便宜的价格,去买入一家内在价值远远高于这个价格的具有良好成长性的优质公司股票。举例说明,恒瑞医药自上市以来,平均静态市盈率一直维持在四五十倍左右,最低水平也在三十倍以上,但正是这支貌似一直很贵的股票,在过去的十几年间为投资者带来数十倍的回报。当然,一家低估值而且具有较好成长性的蓝筹公司,如整体上市时的美的集团,则更是可遇而不可求的投资良机。

相对于低市盈率低市净率等静态指标形成的安全边际,基于成长性的安全边际由于是更加长期的、动态的和更加面向未来的,不仅能够有效避免在前一种情况下内在价值发生逆向变化形成“永久性资本损失”,而且使得安全边际更“真”更“厚”,从而更加“安全”。另一方面,成长性形成的安全边际更加“隐蔽”,只有那些深谙行业发展规律和对“生意的本质”有着深刻认识的非常专业的投资者才能够发现和利用,因此意味着更少的竞争、更多的机会以及更大的利润。当然,这种能力的获得需要巨大的付出和长期的积累,“看到别人看不到的未来”,是投资人能力圈的核心部分。


因此,从这种角度去看,成长性是最好的安全边际。巴菲特所言“用合理的价格买入一家好公司股票好过用低估的价格买入一家平庸公司股票”也许是对这种观点最好的诠释。



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