邹志峰:逆向投资时,你考虑安全边际了吗?

乐趣投资下午茶，5点一起来喝茶。这次我们请来还是老朋友邹志峰先生。上次我们做节目的时候，正好距现在是一个月，您当时因为要去荷兰，时间不是很方便。过了一个月以后，市场出现了一个很大的变化，雄安板块已经不是市场热点，3100点关口也破了。一个月以后来看这个市场，您有什么感觉？

也没有什么太不一样的感觉，市场的涨涨跌跌都很正常。其实我到荷兰之前，市场洋溢着一种欢乐祥和的气氛，大家都在信心爆棚，很多人又会觉得慢牛来了，3300已经指日可待。当然我也心存美好的希望，从荷兰回来可能3300点已经过了，或者把3400点踩在脚下。

但是我也知道这种美好的愿望只能永远是一种愿望而已，至于大盘到底怎么走，确实根本就无法预测，而且也根本没必要去预测。如果大家这种情绪的涨落和股市的曲线、K线的涨落一起波动的话，那就太痛苦了。所以我在走之前感觉到大家情绪高涨的时候，我是隐隐有些担忧的。

现在股市跌的比较厉害，我个人倒觉得也没有什么问题，这也是我一直以来的观点。现在连续大跌，已经跌破了大家认为所谓的铁底3100点吧？

根据趋势投资的理论，很多人都在划线。当然划线这些事是从美国最早开始的，我最早的时候研究过这些K线系统，在我那个《价值投资路线图》的书里面也讲过。这些蜿蜒曲折的线段，到底能不能指示未来的方向，我是很存疑的。

最早的时候，可能还有些指示作用。毕竟美国早期二三十年代那会还没有计算机系统，线段都是画出来的。实际上如果很多人都靠这个来判断，肯定会失灵的。如果光靠一个趋势，或者靠一个线段就能把市场的走势预测出来的话，那大家也不用这么痛苦地经历市场的折磨。

对您来说，您是认为大盘没有必要去预测，因为这跟算命有点像。

其实在您的投资体系里面，您也一直提出来“一顶四梁八柱”。上次节目我们也谈到，在您这个体系里面的“一顶”，一个要注重安全边际，一个要注重逆向投资，然后是仓位控制。您觉得现在这个时候，比如大盘已经跌破3100点，创业板也跌破了1800点，这些都是所谓的整数位关口，到了一个可以逆向投资的时候吗？

这个是很难的。我记得我们在一个月前做节目的时候，当时我也说过，逆向投资就是四个字，很简单，但是真真要做到是非常难的。比如大跌了这么多点以后，大家感觉上也跌破了一个心理关口，设想下如果再跌破3000点呢？大家就会觉得更恐慌了。所以到底是不是底，很多人都在猜测。如果你根据趋势分析的话，那么现在的趋势肯定不会好，你敢不敢在这里买入，进行所谓的逆向投资呢？

虽然巴菲特说别人恐慌的时候我贪婪，但是实际上这个要做到非常难。因为恐慌的时候，可能我比别人还更恐慌。特别是看到真金白银在损失，这确实对个人的打击很大，也很痛苦。

我之前提到的“一顶”这种投资哲学，首先就是说千万要承认自己的错误，或者叫承认自己的无知，错了就是错了，就要承认。为了防止自己那种盲目的看空或者看多，你就会在你的仓位控制上做一些预先的准备，对仓位进行调整。

我之前在我写的《价值投资路线图》书中也介绍过，格雷厄姆在他的《聪明投资者》里面，提到过一个动态仓位调整法，客观上让我们把股票的仓位减下来，然后买入债券或者保留现金这样的安全资产。它实际上就是一种强制性的方法，让你做这样的逆向投资。

这个时候投资的安全边际也很重要吧？

针对大盘整体风险的控制，可以通过仓位调整，而安全边际这种理论针对的是个股。实际上，在股市跌幅非常大的情况下，对于底部的预测或者用线段来臆想，我觉得都是没有意义的，也没有必要。但是你可以去找一些个股，用格雷厄姆的投资方法，看这个公司是不是一个好的公司，是不是值得你和它一起成长的企业。那么如果在这种大跌来临的时候，这样的好企业也跟着一起泥沙俱下往下跌，这可能就是一个好的机会。

安全边际这种理念，就是我们要找到一种要能够保证有足够的一个空间让你的资金有一定的安全度，我觉得也算是一种投资哲学。如果我们能够按照这种方法来操作的话，当然不能说完全做到宠辱不惊，但至少能够把自己的心态调整的比较好，不要那么恶劣。

因为在投资的时候，某种意义上心态是很重要的。你如果每天看着行情的起起伏伏，尤其是你的仓位比较重的话，当然会很痛苦，因为一旦下跌，那是真金白银的损失。有些人习惯于每天看他的市值变化，这当然就非常痛苦了。

我之前说过，根据心理学家的一个测试，人对于损失的痛苦，往往是对于得到的喜悦的两倍。如果每天看行情，每天算市值，长期下来对你的折磨是很大的，你的痛苦是大于你的喜悦的。

所以我建议看我们这个节目的投资者大家尽量少去看行情。如果按照格雷厄姆、巴菲特、芒格的投资方法，买入了安全边际比较高的好企业，你愿意和它长期成长，比如说两年、三年，那么你就大可不必天天去揪心在这些股票的涨涨跌跌上。

实际上在您这个“一顶”的概念里面，它是一个投资哲学，主要包含三个内容：安全边际、逆向投资、仓位控制，这三个基本上是一体的。你可能要首先有了安全边际之后，然后你再可以考虑去逆向投资。如果你自己都不知道股票的价值在哪里，尤其是对你投资的品种自己都没有一个标准，那么市场一旦跌下来，即使跌到比你原来买的那个位置还要低的时候，你也不敢做逆向投资，更谈不上仓位控制。

对，是这个问题。所以当时彼得林奇也说过一句话，买入股票以后你不能天天去看，但是你要定期对它进行体检。所谓的定期体检，我理解可能就是业绩报表，就是要关注四个报表：季报、半年报、三季报、年报，尤其是中报和年报，看下公司大概的发展情况，如果出现了一些恶化的情况，你可能就需要调整。

因为我们每个人的知识能力都是有限的，你要根据实际的情况来验证。那么公司的报表或者其他公开信息中间出现了恶化的情况，如果是根本性的问题，你必须要纠错，该卖出就要卖出，该清仓就要清仓。但是如果它并不是一些根本性的问题，在这种情况下，我觉得可以保持不动长线持有。

还有一种情况，可能会出现一些黑天鹅的事情。有些股票比如说伊利、蒙牛，牛奶行业突然爆出了三聚氰胺这种事情，那么它可能会面临暴跌，在这种情况下可能需要退出来进行观察。

不过对于有的好企业，你卖出之后可能很难继续买回来。当时在三聚氰胺出来的时候，我正好持有伊利股份。我记得那年伊利突然爆出一个很负面的年报，我当时赶快就把它卖出了。正好又出了三聚氰胺的事情，所以伊利的股价稀里哗啦就往下跌。我当时还很庆幸，在我印象中最低跌到7块多钱，但是后来翻了好多倍。这也是彼得林奇说的一句话。有很多人说我先卖出好股，再在低位上把它接回来，但是实际上，即使到了低位你也接不回来，这样的例子非常多。

所以我们需要灵活地掌握一些原理，并不是说长线就是一直要拿到多少年，不管这个公司到底有什么变化；短线我可能就做日内交易，每天买进卖出。这些都不是一种很正常的投资状态，也不是很好的投资方法。

现在实际上正好是年报、一季报结束。对于您这种做基本面分析的投资人来说，现在是不是一个细心耐心做研究的时候？

如果大家潜心研究公司的话，之前可能已经找到了一些比较好的公司，一季报出来以后，可能也是一个验证，看看公司的发展情况。这就涉及到我原来提到的“四梁八柱”这个体系。

这个“八柱”指的就是公司的报表，就是公司的整个财务状况。财务状况只是在后视镜里看到的东西，就是它的历史，以及它已经公开出来的信息。

大家都知道，财务报表里面主要是三张表：利润表，资产负债表，现金流量表。它是从不同的方面对一个公司的健康程度进行体检，或者就像一个温度计一样，对你身体的正常状态进行检测。这三张表就是从不同的方面来进行考察的。

具体怎么来考察？

比如利润表又叫损益表，实际上它是对公司盈利能力到底怎样的反映。资产负债

表是对企业资产质量进行反映，现金流量表又是对公司现金流的状态进行反映。对企业来说，现金流就是它的血液，如果没有现金了，这个企业是非常危险的。

我们也看到很多上市公司不能说它做假账，但它在调节利润。看企业的盈利状况好像还不错，但是再看它的现金流是非常吃紧的，这样的企业是很危险的。我们在对财务报表进行分析的时候，财会学里面有个叫勾稽关系的术语，就需要我们对利润表、资产负债表、现金流量表进行比照来看。

如果一个公司刻意做假账，那就像我们原来做新闻一样，只能去市场上去看。比如企业说我的产品供不应求十分畅销，那我们就去市场上看到底有没有。我原来供职过的报纸《每日经济新闻》就曾做过一次报道，有个卖黄酒的公司叫胜景山河要上市，就吹牛它的黄酒卖得多么好，利润多么高，听上去比古越龙山还要好。报纸觉得这个不可思议，就派记者到它的老家去看货架上有多少它的酒，一看就有问题。马上又到工厂里面蹲守，结果工厂黑灯瞎火，连电灯都不亮，你说它怎么可能有这么大的产品？所以识别完完全全做假账的一个办法，那就是实地验证考察。但我想对于一般的投资者来说，我们没有这样的时间、精力或者能力，那么还只能从报表分析。

如果它不是刻意做假账，只是在报表上进行财务处理，那么我们可以通过“八柱”这八个方面进行详细的分析剖析，就看得出来这个企业到底有些什么问题。这就是我们所说的定量分析部分。

那您能不能再把这个“八柱”给大家细致地分解一下？

我是把这三张表进行了拆分。你可以看到，比如利润表中，公司的利润情况、历年的利润增长率、还有你的收入情况，都可以反映出来。整体的收入反映出产品市场占有率的情况，历年的增长率反映出业绩、盈利能力是不是稳定，利润除以股份数就是企业的每股收益，也才有所谓的市盈率。

市盈率不是一个绝对的指标，不能很机械地来看。但是林奇说过一句话我觉得很有道理，你如果死板地去盯着市盈率来炒股固然很可笑，但是如果你完全不看市盈率，那也是非常危险、非常可怕的。他的建议就是只要不买入过高市盈率的股票，那么你一定不会承受资金损失的巨大痛苦。所以我们要对市盈率动态来看，不能很死板。比如我们也不能很幼稚地以为银行的PE比较低了，它就一定有机会。是不是有机会我不敢说，但是至少要谨慎。

在三张表里面，您觉得重点是在哪块呢？

其实没有哪个是绝对的重点，三张表它要体现一种勾稽关系，要互相印证着来看。因为时间关系，本来还想讲一下我买入的港股长城汽车的情况。长城汽车出了一季报，一季度利润大概出现了18%的下滑，它的股价也进行了比较剧烈的调整。但是怎么来看待它的利润下滑，我们以后再讲。把这三张表怎么分成八个方面，怎么来互相印证，这是需要下一点功夫的，我觉得这是分析公司的基础。

其实这也不是很难。大家多看年报，多自己分析，我觉得把这块拿下是比较容易的。其实最难的不在于八柱，最难的是“四梁”，这是定性分析的部分。因为定性分析弄不好，很容易滑向自己想象。所以在格雷厄姆的《证券分析》里面，对定性分析部分讲得特别详细，当然在我的《价值投资路线图》里也进行了分析。我们以后慢慢来讨论。