隔海对决的央行战役已打响

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楼主 2019-12-01 06:50:23
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  学院派出身,忧国忧民、锐意改革的“海龟”,对上江湖出道,审时度势、善于斡旋的“猫头鹰”,在中美国运交锋的前线,一场隔海对决的央行战役正在打响。

隔海对决的央行战役已打响

  引言:两位首都生人

  179年,司马懿生于中原,他不会想到,他将有机会在宗族的夹缝之间、大国的庙堂之上,推行新政、施展韬略、富国强民。更不会想到,他会在廉颇老矣之时领兵对垒神话般的对手,笑着穿上对方赠与的妇人衣物,竟还打赢了那场仗。

  1958年,易纲生于北京,他不会想到,他会在上山下乡过程中, “糊里糊涂” 就上了北大,并在留美后成为央行系统的第一位海归。更不会想到,20年后他将执掌央行,而此时在大洋彼岸的华盛顿与他遥遥相对的,竟是一位连金融经济学都没上过的美联储主席。

  行长之路:学院派 VS 江湖派

  易纲的经历,可用三部曲概括:上山下乡到北大留美、终身教职到回国创业,初入央行到执掌央行。据易纲本人回忆,他在1977年高中毕业后上山下乡过程中,“直到最后才报名高考,本想考理科数学系,后来觉得时间太紧,没有时间复习物理和化学了,所以选择了报考文科”,又因为出身的问题,改第一选择政法系为经济系,而被北大录取“纯属撞大运”。1980年易纲赴美留学并于1986年获得经济学博士学位,此后至1994年均在美国任教,并在1992年获得了“一周只用上两天班,月薪税前5000美刀”的终身教职。

  1990年,鲍威尔的时运来临,Dillon Read的资深合伙人兼董事长布雷迪被老布什任命为财政部长,鲍威尔也追随他加入美国财政部。1997-2005年,鲍威尔重返江湖,担任有“总统俱乐部“之称的凯雷投资集团合伙人,履历表上又增添了”私募”一栏。2010-2012年,鲍威尔终于与易纲有了职业交集——期间鲍威尔担任华盛顿特区智库“两党政策中心”访问学者,并协助处理了美国债务上限问题。

  2011年12月鲍威尔被时任美国总统奥巴马提名为美联储委员,这也是自1988年以来,美国总统第一次提名反对党(鲍威尔为共和党人)成员担任这一职务。2012年,鲍威尔担任美联储理事,此后一直在美联储任职并主攻金融监管。2017年末,他被现任总统特朗普提名并最终成为新一届美联储主席。

  从政治学到法学,从立法助理到杂志主编,从律所到投行,从财政部到私募,再到创业家、访问学者、理事、银行监管者以及如今的美联储主席…如果说易纲的行长之路是“两点之间学术最短”,那么鲍威尔的行长之路可谓“曲线救国”之典范。相较于在英文国际学术期刊发文20余篇的易纲,图书馆里竟找不到一篇如今堂堂美联储主席的经济学论文——学院派与江湖派,大概就是他们两人行长之路的最好写照。

  工作重心:独立改革 VS 狼虎斡旋

  “实施好稳健的货币政策,同时推动金融的改革和开放”。履新后的易纲在被问及“上任后的主要工作任务是什么”时如是说,笔者在翻看易纲《中国金融改革思考录》之后认为,易纲的这句话可以从“不可能三角”角度做很好的诠释。

  书中易纲在谈及人民币汇率在货币政策中的作用时,提到了著名的“不可能三角”理论,即一国在独立的货币政策、固定汇率制和资本自由流动三个目标中仅能选择两个。2015年“8.11汇改”后,中国经济下行压力较大,叠加美联储开启加息周期 “风声鹤唳” ,以至于2016年末,笔者在上海参与闭门研讨会时,与会大多经济学家认为人民币 “破7” 毫无悬念。当时的央行,面临着人民币贬值预期不断自我实现以及外汇储备连续减少的窘境,不得不疲于调整货币政策、频繁进行公开市场操作以作应对,在此情况下,货币政策受制于汇率,以应对短期波动为主,长期改革无从谈起。

  图片来源:中国金融改革思考录(易纲,2009)

  首先,鲍威尔国会宣誓就职当天,全球资本市场就掀起暴跌浪潮,仿佛集体宣示“你敢加息太快,我就跌给你看”——如何与市场有效沟通,是鲍威尔上台后面临的当务之急。

  其次,在3月22日的第一次FOMC会议亮相中,鲍威尔一反其“老好人“形象,公开对特朗普政府的贸易战倾向表达了担忧,果然,美国总统特朗普旋即就签署了对中国高达600亿美元且“只是个开始”的惩罚性关税计划。一旦贸易战真的开打,货币经济学基础本就薄弱的鲍威尔将如何应对?这也是鲍威尔短期面临的一颗定时炸弹。

  再次,特朗普政府的轮番税改对美联储货币政策收紧的替代效应需要鲍威尔的精准测算,加息的速度如何才能有效匹配税改的推进进程,才能保持如今美国经济发展与就业的良好势头,又不使已有抬头的通胀愈演愈烈?这是鲍威尔中期需要考虑的一大问题。

  最后,回顾历史,美联储的每一次快速加息都导致了资产泡沫的破裂或经济衰退,而鲍威尔在第一次FOMC会议亮相中也明确表示,除今年预期加息三次以外,预计2019年加息次数从两次提升至三次,且2020年将再加息两次——此前以三轮QE养肥的美股九年牛市,能否顶住这轮陡峭的利率正常化进程?这是鲍威尔中长期面临的终极考验。

图:1970年至今美国联邦基金利率变化情况

  数据来源:Trading Economics | Federal Reserve,红圈由左至右分别代表第一、二、三次石油危机、互联网泡沫与次贷危机

  综上所述,鲍威尔需要面对全球资产价格、美国股市、税改节奏、贸易战威胁以及潜在经济衰退等重大挑战。相比于易纲能够在汇率端稳定的情况下放开手脚锐意改革,鲍威尔所面临的大环境可谓“前狼后虎”,其工作重点将不仅局限与美联储传统的两大职能范畴(稳定就业,控制通胀),而更需要“眼观六路、耳听八方”,平衡来自资产价格(全球、美国股市)、财政政策(税改)、外交政策(贸易战)以及衰退挑战等方面的政策诉求,这也正说明了为何被称为“老好人”与“猫头鹰”的鲍威尔能够战胜经济学家泰勒坐上美联储主席之位——比起翱翔天空的雄鹰,能够稍停树梢、360度无死角环顾的猫头鹰更懂得权衡利弊与审时度势。

  但就美联储本身而言,看似独立、实则“前怕狼、后怕虎”的货币政策难言纯粹,鲍威尔的作为一位中间派、实干派的斡旋能力将为现阶段的美联储一解燃眉之急。但长远来看,“管得太多”必不承其重,美联储不能当全球市场一辈子的“奶妈”。鲍威尔上台之后,我们有望看到一个短期权衡各方利弊,长期“且战且退”、职能战略性收缩、逐渐回归央行本源的美联储。

  海龟 VS 猫头鹰

  中国央行在“不可能三角”上暂时稳定了汇率端,可以在保持货币政策独立性的大前提下,更多兼顾资本项目开放与人民币国际化,动态挑战“不可能三角”的最优解,而易纲正是那个能够带领中国央行更上一层楼的“创造者”。

  而美国严货币、宽财政、宽监管的政策组合下,鲍威尔实际上已经在加息与缩表两项最重要议题上被预设了前进路线,面对轮番税改与放松监管对货币政策产生的此消彼长,鲍威尔对弈落子需慎之又慎,美联储的独立性与公信力也将在其任内遭遇空前挑战。

  学院派出身,忧国忧民、锐意改革的“海龟”,对上江湖出道,审时度势、善于斡旋的“猫头鹰”,在中美国运交锋的前线,一场隔海对决的央行战役正在打响,这场战役走向何方,两位掌门人日后的奇策良谋中将见分晓。

来源:意见领袖 (本文作者介绍:淳石资本研究部负责人。)

THE END

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