《聪明的投资者》第12章+巴菲特讲《伊索寓言》

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楼主 2019-04-30 01:53:17
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问题:你(巴菲特)为什么不把你的投资公式或者投资策略写下来,这样可以和大家分享。


巴菲特:

我已经做了这个事请啊。如果你阅读伯克希尔哈撒韦每年的年报,特别是最近几年的年报,你就会发现我用《伊索预言》里的故事,解释了我的投资公式。


伊索是公元前600年的人士,是个智者,准确说是那个时候的智者。伊索总是用动物来讲故事,例如乌龟。伊索用鸟说明了一个道理,他说:“一鸟在手,胜过两鸟在林”。


这个说法背后是非常复杂的,投资者需要问:1)林子里有鸟的概率;2)需要多长时间才能抓到鸟。伊索或许知道应该考虑这些问题,但他没有时间,他有很多问题需要写下来。


伊索在600年前,就接近投资问题的实质了。投资的核心问题是:

1)林子里有多少鸟?

2)需要多长时间才能抓到鸟?

3)抓到鸟的概率。


如果利率大致是15%,你需要5年抓到林里的2只鸟,你最好还是选择“一鸟在手”。 如果利率是3%,但你需要20年抓到林里的2只鸟,你也应该选择“一鸟在手”。因为这两种条件下,你用贴现利率计算,现值都是较高的。


这种情况下还是林子里是有鸟的,对于互联网公司,林子里有没有鸟都不知道。如果你手上有鸟,你给互联网公司,他们还是要的。


我从2600年前的伊索那里学习了(投资)的方法,我经常读书,我是他的追随者。


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《聪明的投资者》第12章

《对每股利润的思考》

概要:

“每股利润”(EPS)有很多注水和隐藏的细节,投资者需要仔细识别。


1. 两条“矛盾”的建议:

1)不要过于看重某一年的利润;

2)如果你确实关注短期利润,请当心每股利润中的陷阱。


2. 本章主要以美国铝业为例,说明每股利润(EPS)中的陷阱。


3. 美国铝业1970年末股价62美元,利润数据如下:

 


4. 问题:1970年这4个年度利润数据,到底哪个是正确的?

答案:应该是5.01美元减去82美分(5.01-4.19)特殊扣除中属于1970年的部分。


5. 如果以1970年4季度1.58美元的利润为依据,年利润为1.58*4=6.32美元,则市盈率还不到10倍。

但如果以1970年4季度扣非的0.7美元的利润为依据,年利润为0.7*4=2.8美元,则市盈率为22倍。


6. 对于年利润,必须使用“完全稀释后”的数据,美国铝业发行了有认股权和转换权的债券,将稀释股份。


7. 美国铝业在1970年4季度“扣除特殊费用”1880万美元,或者说是每股88美分。其长篇注释表明扣除来自于4个方面:

1)可能关闭制造部门;

2)可能关闭铸造厂;

3)美国铝业信贷公司逐步退出市场产生的损失;

4)完成“幕墙”需要大约530万美元。


8. 格雷厄姆认为上面这些“特殊费用”都是正常的。


9. 爱德华七世的日晷,只记录“晴朗的时光”。有些企业就像那样,只有盈利是正常的,亏损就是“特殊的”。


10. 通过预期“未来的亏损”,这些亏损不属于1970年,因为不在1970年发生。也不属于实际发生的那年,因为费用已经在1970年计提了。


11. 美国铝业在注释中没有提到“未来的亏损”,在将来年份会产生减税作用。在税收减免发生的年份,净利润会增加,但这种增加是一次性的,不能用于企业长期估值。


12. 大量企业都在经营困难的年份,加大扣除。这样在随后几年中,能够显示出令人高兴的EPS。


13. 对EPS的某几个常见影响因素:

1)使用特殊扣除;

2)大量可转换证券和权证带来的稀释作用;

3)折旧方法的选取和变化;

4)研发成本的扣除时间:是成本发生的那年,还是分摊到随后几年;

5)存货估价方法:是先进先出(FIFO),还是后进先出(LIFO)。


14. 如果涉及的金额不大,就不要细抠会计变量。


15. 股票估值只有在非常罕见的情况下,才是真实可靠的。最好的方式是确保自己购买的证券物有所值。


16. 使用7-10年的长期平均利润,有助于缓和商业周期和财务处理引起的盈利能力波动。


17. 可以将企业财务数据3年平均数和10年平均数进行对比,同时对比市场上热门公司和指数。如下表:

 

18. 从上表可见,美国铝业长期增长率高于希尔斯。但当时美国铝业的估值只是三年平均利润的11.5倍,希尔斯的估值是27倍,道琼斯指数是15倍多。


19. 美国铝业未来的业绩增长可能不如希尔斯和道琼斯指数,但这个强大的企业不太可能成为“非盈利”机构。


20. 1971年,美国铝业5月份股价位70美元,12月份为36美元,其账面价值为每股55美元。


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注者点评


21. 稀释:据说该词来自于丹尼尔德鲁(1797-1897),他早年是一位牲畜交易商。他将自己的牲口赶往南部的曼哈顿,一路上强迫牲口吃盐。当牲口到Harlem河之时,会因为口渴喝下大量的水,增加其体重。然后,德鲁将活畜在市场上以高价出售。德鲁在进军证券市场后,在市场不知情的情况下,大量增发Eric铁路公司股票。


22. 扭曲财务报表的几种会计因素:

1)不按公认会计准则编制的报表;

2)向高管发放大量股票期权,同时回购等值股票,以防止期权稀释股比;

3)对企业养老金不切实际的估计;

4)把营销和其他“软”成本作为企业的资产,而不作为费用。


23. 当迅速增长的企业报告利润下降时,市场会做出最不利的反应,而成长股的增长放缓是注定的。


24. 任何坏主意的出发点都是好的。


25. “预计”(pro forma)的财务数据:在会计上指扣除非经常损益后的财务数据,但在一些案例中,其没有扣除正常的股息、所得税和巨额商誉费用。


26. 急于确认收入:Qwest Communications International Inc.刚出版的电话黄页,就确认收益,但客户多数是按月支付的。

2000年,Qwest公司股价41美元,2003年初跌到4美元,跌幅90%。


27. 改变资本计提方式:Global Crossing 1998年将建设光纤中的1.78亿美元开支直接计入费用,报告亏损9600万美元。但在1999年,在一个不起眼的注释中,其将建设成本转为资本支出,增加资产而不计入当期费用,使得当期盈利相当靓丽。


28. 存货计提:2000年,美光科技(Micron technology)将其存货按市场价格计提,每股损失2.61美元。很多投资者认为这是一个特殊事件,但半导体公司的存货计提是不断发生的。


29. 退休金调整:2001年初,SBC通信公司将退休金的预期回报从8.5%提高9.5%,其依据是过去10年投资回报率都超过10%。但同年,巴菲特的伯克希尔哈撒韦将退休金的收益率从8.3%降到6.5%。实际上,SBC的退休金亏损6.9%。(注:退休金收益可以看作企业投资收益。)


30. 给投资者的忠告:

1)财务报表从后往前看。企业不愿意让人看到的细节都在后面。

2)查看财务报表的各项注释,关注风险因素,以及“开始”、“改变”、“然而”等词语。

3)不要被乏味至极的会计注释吓倒。这些注释是特意用来阻止普通人进行阅读的,也是积极型投资者需要坚持的。

4)多阅读财务报表和书籍。


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