主持人：资产和现金，你怎么选？我们不知道未来会咋样。
巴菲特：现金永远是糟糕的投资！（大笑）
有人说“现金为王”，但那是脑残的老观念了，现金不产生任何收益。
伯克希尔总会有充足的现金头寸，但我们总在寻找机会把现金变成优质资产。我去年有400亿美金的现金，现在有200亿现金。我很高兴抓住机会把现金变成优质资产，并且获得更多的现金。相比现金，我偏好优质资产。
主持人：持有资产是对美元进行对冲保值吗？
巴菲特：美元总是会贬值的，10年、20年、30年，越来越不值钱。我是说worth less, 不是说worthless。几乎所有的纸币都会贬值，唯一的问题是贬到什么程度。
主持人：为什么美元总会贬值？
巴菲特：我们投放了人均数百万的美金，每个人都很开心，除了做投资的知道那只是名义上的。美国政府没有动力进行货币紧缩。
主持人：只有动力进行通货膨胀？
巴菲特：绝对的。
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提要：
《聪明的投资者》第二章名称《投资者与通货膨胀》，讲述：
1）投资的主要作用是对抗通货膨胀；
2）通胀与企业利润率以及股价的关系；
3）通胀与资产配置的关系。
1. 美元购买力缩水，以及投资者对美元进一步大幅缩水的担心，是投资股票的重要原因。
2. 有权威认为股票比债券更抗通胀，甚至有人认为长期投资应该全部由股票组成。而在以前，投资信托只能用于购买债券。
3. 格雷厄姆认为：即使是优质的股票，也不可能在任何条件下都优于债券。相反的论断也不正确。
4. 1915-1970年的总体价格水平、股票利润和股票价格（每隔5年）
5. 从上表可以看出：
1）通货膨胀会经常发生，价格下降只在1920-1935年间出现；
2）有时通胀会非常剧烈，例如1915-1920年，价格水平翻倍。
3）1950-1970年长期通胀率2.5%，1965-1970年间为4.5%，因此格雷厄姆假设长期通胀率3%。
6. 1915-1970年，道琼斯指数从77点上涨到753点，复合增长率4%，另有4%的股息，合计8%。超过期间债券的收益率。
7. 未来年份普通股的表现是否会超过过去55年？格雷厄姆说：也许会，但是高度不确定的。
8. 与投资相关的时间因素：
1）从25年以上的长期，会发生什么情况？
2）5年左右的中期，投资者的财务和心理状况会发生怎样的变化。
通货膨胀与公司利润
9. 公司利润与GDP正相关，但没有显现与通胀的正向关系。
10. 1950-1969年，尽管存在通货膨胀，但公司资本利润率却在下降。标普数据从18.3%下降到11.8%，格雷厄姆认为近5年道琼斯成分股收益约为账面值的10%
11. 由于股价普遍高于账面价值，例如1971年市值为900，账面值为560（即P/B为1.6倍），因此资本利润率还要降低，约为6.25%（注：10%/1.6）。
12. 6.25%的估算收益，与格雷厄姆在第一章提出的股票年化收益约为7.5%（其中股息收益3.5%，股票增值收益4%）是可以相互印证的。
13. 读者也许会反驳，上面计算的股票收益还应该加上大约3%的年通货膨胀率。但遗憾的是，通胀对公司利润没有直接影响。
14. 通胀能够提升股票价格的唯一途径，就是提升企业资本投资的利润率。但是这种情况从未出现过。
15. 1950-1970年间的数据表明，“适度通胀”下企业利润总额增长，但对企业资本利润率的有负面影响（参考表2-2）。
16. 促进股票价值提升的唯一路径，就是提高企业资本利润率。
17. 通胀阻碍企业资本利润率的两个重要原因：
1）工资的增长超过生产率的增长；
2）对巨额新增资本的需求，压低了销售额与投入资本的比例。
18. 根据表2-2，“税前公司利润/公司净债务”从1950年的30%降到1969年的13.2%。
（注：说明公司债务增长快于利润增长。）
19. 公司资本利润率中，有很大一部分来自于新增债务。债务的税前成本约为4%，如果债务没有增加，公司的利润额还会下降。
20. 对于公用事业公司：
1）市场认为由于价格管制的存在，当通货膨胀造成债务成本大幅上升时，其利润会下降；
2）格雷厄姆不同意市场观点，认为：电力、天然气、电信等公司的成本增长远低于同期价格指数的增长，因此公司会有很强的战略地位。
（注：大秦铁路、高速公路、电力、电信运营商的股票在长期表现会如何？）
21. 自1929-1932年股票市场崩盘以来，通用电器以及道琼斯指数，用了25年才收复失地。这意味着如果投资者全仓股票，当市场惨痛下跌时，他的人生也很惨痛。
22. 当通胀上升并伴随市场大幅上涨时，投资者如果有“通胀有利于股市”的错误概念，不断加仓，最终将带来懊悔。
23. 摩根经常被人问到对股票市场的观点，他简短而永远正确的答案是：将起伏不定（It will fluctuate.）
黄金的防通胀效果一般
24. 购买并持有黄金，是世界各地防通货膨胀的标准策略。
25. 1935年后，美国公民持有黄金防通胀是非法的。但这是好事，因为黄金收益一般。
26. 1935年，黄金为35美元一金盎司，到1972年涨到48美元一金盎司，升幅仅为35%。期间不但没有分红，反而要支付维护费用。
27. 多年来，钻石、名画、邮票、钱币都被用来防御通货膨胀，但多数情况下，其报价是人为的。格雷厄姆承认自己在这方面不是专家，但认为读者很容易发现这不是安全的投资。
28. 学术大牛彼得•伯恩斯坦（Peter L. Bernstein）认为格雷厄姆“大错特错”，表示黄金上涨的速度大大超过通胀。
（注：两者的差异可能是因为选取的时间段不同，在金融危机后，黄金表现很好。）
29. 注者贾森•兹威格认为，不应该直接投资黄金，以避免高昂的存储和保险费用。而应该选择投资一组金矿公司的低成本基金，而且配置总额不超过资产的2%。
房地产也不容易抵御通胀
30. 房地产价格同样不稳定，买家在地理位置、支付价格上可能犯下严重的错误。
31. 对于资金不足的投资者来说，房地产很难分散化。
32. 如果和他人一起投资，也会有筹资等方面的问题。
33. 格雷厄姆说“这（房地产）也不是我们擅长的领域，只能对投资者提出以下忠告：在介入之前，首先要确定自己是熟悉这一领域的。”
（注：显然，格雷厄姆这段评述对于房地产，特别是中国一线城市的房地产，在近20年是不适用的。人生也没几个20年。）
结论
34. 由于未来是不确定的，不能把全部资金都放在一个篮子里，既不能全买债券，也不能全仓股票。
35. 投资者越是依赖投资组合的收益，越要预防出人意料的结果给自己生活带来的不确定性。
36. 买入一个利率7.5%的公用事业公司（例如电话公司）债券，风险要远低于道指900点时买入股票。
（注：巴菲特肯定不信。）
37. 在1965年版本中，格雷厄姆写了一段话，在此版本中再次引用。
“读者应该清楚的看到，在现在市场水平下（道琼斯指数892点），我们对普通股是缺乏热情的。但是，基于已经给出的理由，我们感觉到防御型投资者不得不在其投资组合中配置相当一部分股票。我们把这种做法看成是两害相权取其轻，即完全持有债券的风险更大”。
注者点评
38. “美国人变得更强壮了。20年前，两个人才拿得动10美元买的食品；如今，一个五岁的儿童就可以搞定。”
（注：讽刺美国通货膨胀非常严重。）
39. 从1997到2002年，美国CPI年上涨率只有2.2%，考虑到电子产品价格的下跌，通胀更低。很多权威人士甚至宣称“通货膨胀已死”。
40. 货币幻觉：名义收入上升比实际收入上升感觉好。
1980年拿到11%利率存单，比2003年拿到2%利率存单感觉好。但扣除通胀后，前者实际收益为负，后者还能打平。
41. 从长期来看，通胀潜伏在某处：
1）1973-1982年，美国通胀年化9%。
2）自1960年以来，69%的市场经济国家都出现过年通胀25%以上的情况。
3）彻底根除通胀，与任何负债政府的理性行为像违背。
42. 问：如何抵御通胀？
答：购买股票。
43. 从下图可见，大约有80%的时间，股票能够对冲通货膨胀的风险。
44. 资本市场新推出了两种防通胀保值工具：
1）不动产信托（REITs）；
2）通货膨胀保值国债（TIPS）。
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李可的延伸阅读：巴菲特在1965
（这一部分非《聪明的投资者》内容）
45. 1965年4月，巴菲特控制伯克希尔 —— 新英格兰地区的纺织厂。
46. 巴菲特首次撰写《致股东的信》。
47. 当年伯克希尔账面价值增长23.8%，股价增长39.6%，同期S&P指数及红利增长10%。
48. 1965年伯克希尔回购了120,231股股票，回购后流通股票为1,017,547股。其中，巴菲特持有392,633股。
（注1：2017年11月9日，每股伯克希尔A类股票价值276810美元。）
（注2：巴菲特投资伯克希尔的故事，请阅读巴菲特2014年致股东的信，英文版，24-25页。）