《12大投资谎言》:谎言1——聪明的投资者能够击败市场

-回复 -浏览
楼主 2019-03-14 08:55:13
举报 只看此人 收藏本贴 楼主


“我和其他任何人一樣愚蠢”

——彼得·林奇(PeterLynch),富達公司(Fidelity's Magellan fund)前總經理,在房利美(Fannie Mae)的股票暴跌後被要求解釋為何對該股票長期癡迷時所說。


我和妻子在熱戀的時候,我就發現她具有一些讓人羡慕的特質。首先當然是她的美貌和聰慧(我可不那麼衝動幼稚),但同時,我認為她具備的另外兩種特質讓她成為不錯的婚姻對象:她有兩個哥哥,同時她是一名幼稚園教師。


我深知,這些經歷是和男人生活之前的重要準備。和哥哥們生活近二十年讓她充分瞭解到男性的禮儀準則及個人衛生習慣(其實就是完全不講衛生);一周花上30個小時去嘗試跟5歲的小孩子講道理,對瞭解男人的情緒成熟水準來說是一種很好的訓練。


從這個意義上看,妻子對男人的期望已經預先降低,而我知道我就是那個符合她期望的男人,這將為我在婚姻的頭些年省下許多精力。


有趣的是,妻子所具有的那些特質——耐心、實事求是、務實的預期——同樣也是成功投資所必需的品質。當你研究投資選擇時,總會有一些美好的幻境在吸引著你 ——獲得豐厚回報的熱門基金以及熱門基金經理在那裡向你招手。就像海市蜃樓一樣,這些基金和基金經理並不代表現實,他們是幻影,曇花一現。如果你試圖通過他們去實現穩定的投資生活,那麼必敗無疑。


然而指數基金——呃,“指數基金先生”可能不那麼招人喜歡,打著領結,戴著一幅黑色邊框眼鏡,坐在那裡洗洗涮涮。但是他每天都按時起床、工作,不到處閒逛,也不去追求下一個熱點。他就是那個你可以與之建立長久關係的人,儘管這種關係可能會枯燥而缺乏新鮮感。


這就是投資者致命的阿喀琉斯之踵[1]——不選擇指數基金兢兢業業的效率,反而迷戀熱門基金的塞壬[2]之歌。當你在醫生的會診室裡隨意地翻閱雜誌,比如《MONEY》雜誌,你會流覽到一篇文章,題目比如說是“空前絕後的五支基金”,描述了無論市場好壞,能夠年復一年賺取超凡利潤的五支基金。文章記載著各家基金經理輝煌的履歷,包括莊重的、具有肖像風格的照片。照片裡基金經理清一色地將手臂交叉抱於胸前,臉上一副一本正經卻不謙卑的表情,似乎在說:“所有想要擊敗市場的人們……跟我來!”


現在,你是一個理性的人。你知道,一件事物若看上去很輝煌燦爛,往往就不那麼真實了(既然你已經多次這樣告誡你的孩子,你自己也必須確信這一點)。然而,當掌握通向無風險、穩妥的致富捷徑的基金魔術師站在你面前時,一切是那麼的絢麗奪目,令人神往。理性被你拋諸腦後,貪婪的小自我在你潛意識裡跳將起來,搖旗呐喊著:“我!我!我要擊敗市場!我需要擊敗市場的行動!”所以你悄悄地撕下那篇文章把它塞進後衣口袋裡,一回到家就迫不及待地給經紀人打電話,唯恐趕不上這趟財富列車!


如果你真的這樣做了,我敢以下個月的按揭貸款打賭,一旦你上了車,你買的熱門基金就不會繼續這樣熱下去。你大概進入得太晚了,在基金回報率回歸平均水準的時候才購買了它。也許未來幾年裡,它只給你帶來很一般的回報,直到你厭倦了,又去找下一個“高回報先生”。


投資者一而再地犯這個錯誤,其實很容易明白個中緣由。思維縝密的人往往會認為,其他思維縝密的投資專家應該能夠擊敗市場。然而出乎意料的是,他們並不能。事實上,根據歷史經驗,在過去的十年裡有70%-90%的專業理財經理無法戰勝市場基準。


怎麼會這樣呢?


其實問題的答案在於:專業投資經理通過共同基金、養老金、對沖基金、捐贈基金等管道掌控著太多的資金,這意味著市場中幼稚的投資者並不多,至少就最終決策者來說是這樣的。這也意味著市場中機會不再那麼多了,因為每個人都知道這些機會,市場開闢的擁抱機會的大門前已經擠滿了人。


當然,事情並非向來如此。五十年前,投資者通常都是自己做決策,然後打電話將選股方案通知作為指令接受者的經紀人。人們只擁有少數股票——一打已經很多了——幾乎所有這些股票都是藍籌股。然後,他們用一種十分謹慎、保守的方式進行操作,讓資金自行增值。


在那些日子裡,華爾街大多數的交易量都掌握在個人投資者手裡。在這種情形下,專業投資經理人有很多機會來獲取超額收益。而且與今日的網路世界相比,當時的資訊很粗糙,傳遞速度也十分緩慢。專業人員有機會接觸到小投資者絕對接觸不到的相關資訊。中小市值股票對大多數投資者來說都是很陌生的,但卻為專業人員獲得超額收益提供了機會。華爾街精英們幾乎肆無忌憚地分享著內部消息和小道消息,所以,通過勤奮的研究、技能、欺騙或者共謀來擊敗市場當然是非常可能的。


事實證明,那些日子一去不復返了。如今幾乎沒有投資者敢(或者說莽撞)將自己畢生積蓄押在幾支自己挑選的股票上,典型的做法是將選股的過程交給一家共同基金或者養老金的管理者。結果,機構投資者控制了市場中至少85%的交易量。據估計,一般大市值股票每週會被分析200000次以上。


這就是當今專業資金管理者的困境。並非他們不夠聰明,而是根本就沒有機會:沒有可供挖掘的秘密,亦無可供利用的鄉巴佬。市場已經演變成了MBA們的世界。他們具有相同的知識結構,無情地分析,瘋狂地交易,試圖證明他們向投資者收取的、用以擊敗市場的費用是合理的。然而具有諷刺意味的是,在有效市場條件下,這種行為的結果就是:大多數基金管理人,無論他們有多麼聰明,多麼的目標明確,因為交易費用的存在使得他們不可避免地要在與市場的搏鬥中敗下陣來,從數學的角度來看這是必然的。這就像給一個雕塑家一件已然成型的傑作,他所做的每一步修改都必然是敗筆。這是一個不可能獲勝的命題。


呃,但是,希望仍然不停地湧向投資者。你會問,那彼得·林奇(Peter Lynch)呢?沃倫·巴菲特(Warren Buffett)呢?比爾·米勒(Bill Miller)呢?他們每一個人都擊敗了市場!


對這些問題,我只能說:這就是你所瞭解到的全部嗎?


在投資界,有超過8000家共同基金(不區分基金份額類型),超過16000個獨立的註冊投資諮詢師,超過200,000個股票經紀人。那為什麼當人們尋找那些多年來擊敗市場的職業基金管理人典範時,煞費苦心也僅能找出屈指可數的幾個例子呢?因此,找到更多純粹依靠運氣來擊敗市場的基金管理人似乎更值得期待。


還有一個問題:在這些擊敗市場的人當中,你如何確定他們是名副其實,而不是運氣好呢?2006年,三位知名教授發表了一篇開創性的文章,文章運用了公認的科學方法來研究能夠擊敗市場的共同基金是否是憑藉真才實學而不是靠運氣,結論是,能夠令人信服的單憑藉技術來擊敗市場的基金經理只占總人數的0.6%——基本上就是(趨近於)0![4]


《紐約時報》專欄作家馬克·赫伯特(Mark Hulbert)在評價這項研究的影響時說道:“曾經確有少數基金經理,他們過去的業績如此之可觀,以至於不能將他們的業績僅僅歸因於運氣,以此判斷,他們確實有擊敗市場的能力。然而,他們現在已經不在職了。根據這項研究的結論,指數基金對幾乎所有共同基金投資者來說是唯一理性的選擇。”


我們換個視角來看這個問題。比如說,你從你最親密的朋友當中選出8000人(顯然你很擅於社交),並且讓他們每人選100支股票。然後在未來的10年裡,你對這些朋友的股票組合進行跟蹤。十年後,你把他們的組合按收益從好到差進行排序。第一名基本上可以肯定,是你的一個朋友——事實上也可能是你的幾十個朋友——他們很明顯擊敗了市場。毫無疑問,第一名的那個朋友獲得了超過平均水準的收益,你趕忙跑過去恭喜他,並告訴他你想讓他為你理財。


“但是我也不知道我都做了些什麼!”你的朋友抗議道,“你只告訴我選100支股票,我只不過照做罷了。我根本不知道我怎麼做到的——運氣而已!”


不要管那些,你會說,資料說明一切!然後你安排這位朋友成為《福布斯》(Forbes)雜誌的封面人物(手臂當然也要交叉抱於胸前),並附上一篇封面文章,標題為“美國基金界的超級新星!”


將超級聰明的、有MBA學位的基金經理同一個獲得過高收益的幸運兒作比較是不是有失公平?這個比較看上去可能有些荒謬,但它並不離譜。久負盛名的比爾·米勒(Bill Miller)本人就這樣承認,他可是連續15年擊敗標準普爾500指數的萊格·梅森價值信託基金(Legg Mason Value Trust fund)的基金經理。在2005年第四季度致全體股東的信中,他的話坦率而真誠,令人振奮。他說到:“你大概已經瞭解到,萊格·梅森價值信託基金(Legg Mason Value Trust fund)在過去的15年中,每年都勝過標準普爾500指數。這也許是你決定買這支基金的原因。如果真是這樣,我們受寵若驚,但是我們也相信,你已經為失望做好了準備。當我們正在為今天所取得的成就而高興的時候,我們所謂的“記錄”只不過是日曆上一個幸運的意外。在過去的15年裡,從上年12月份到次年12月份這樣一個十二個月的時間週期是我們的業績一直勝過指數的唯一時間段。如果你期望我們每年都可以勝過市場,那麼你該失望了。”


哇!讓我們為米勒先生(Bill Miller)的坦誠,為一個少有的、承認運氣在長期取得擊敗市場的業績中起到了和真才實學同樣作用的成功基金經理而歡呼吧!(我敢肯定,萊格·梅森(Legg Mason)的公關部門對他的坦率可沒這麼激動。)也許米勒先生(Bill Miller)洞悉一切,因為在下一年,他的基金的長期不敗記錄就此終結。2006年,萊格·梅森價值信託基金(Legg Mason Value Trust fund)的收益率為5.9%,低於標準普爾500指數近10%。(事實上,把標準普爾500指數作為價值基金的標準並不公平,可是這並不妨礙米勒先生(Bill Miller)旗下的信託基金因為其長期勝出標準普爾指數的優秀業績而被媒體冠以基金管理之王的稱號。)


我們來看看真實的沃倫·巴菲特(Warren Buffet)。與其說他是一名投資者,不如說他是一名兼併收購者。他收購了很多公司的大部分股份(或者,經常是整個公司),然後對公司的日常管理和治理施以非常積極的影響。在這方面他極具天賦而且實至名歸,但他並不是坐在電腦前挑選股票以期擊敗市場的基金管理者的代表。事實上,正如在導言中所說,巴菲特先生(Warren Buffet)是個人投資者購買指數型基金的忠實擁護者。


對投資者來說,放棄想要找到能夠擊敗市場的大師並借其才能來致富的永久渴望,這恐怕是最難的事情。畢竟,如果賽跑最終的勝利總是歸屬於最快的選手,我們為什麼不能期待投資財富歸屬于最聰明的投資者呢?


問題在於,投資財富確實歸屬于最聰明的投資者。但我們也要弄清楚究竟如何定義“聰明”。另外我們還需要弄清的是,我們在玩的究竟是什麼遊戲。


學者們就股票市場定價“有效程度”頗有爭論,但在隨著時間的推移市場會給投資者帶來財富這個問題上幾乎沒有異議。因此,長期大海撈針似的尋找一個致力於證明市場無效的基金經理,並將我們的財富交給他管理,實非明智之舉。


聰明的投資者是那些能夠將市場運用到極致的人。他們想擺脫自己的方式——不是逡巡不前,不是臣服於自己的情緒,更不是抬高費用,而是讓市場可以施展其長期有效的魔法。他們要利用的是能夠反映這個理念的投資工具和擁有這種理念的投資顧問。


投資這場遊戲的名字應稱之為“我們要利用市場”,而不是“我們要擊敗市場。”


別讓任何人,尤其是你自己,倒戈了你的理念。


謊言1:聰明的投資者能夠擊敗市場


症狀:找到擊敗市場的大師並在他們的帶領下致富這一希望不斷湧向投資者。但是對於積極管理型的基金經理來說存在著不可逾越的障礙——頻繁交易造成的高成本。那些極少數超過基準收益率的基金經理人不過是曇花一現,他們的收益並不會持久。而當那些被可以擊敗市場的大師所俘獲的投資者們放棄了一支股票型基金轉而追求另一支高收益基金時,而正好那位基金經理的表現墮入平庸,他們往往以失望和付出機會成本而告終。


處方:要學會欣然接受市場,它是你可以擁抱的朋友,而不是要征服的敵人。賺取市場收益率並不是要接受“平均”收益率,因為從歷史看,市場可以擊敗超過80%的積極管理型的基金經理人。(未完待续……)


注釋:


[1]阿喀琉斯之踵,是指致命的弱點,要害。古希臘神話中的阿喀琉斯是海神之子,荷馬史詩中的英雄,傳說他的母親曾把他浸在冥河裡使其能刀槍不入。但因冥河水流湍急,母親捏著他的腳後跟不敢鬆手,所以腳踵是最脆弱的地方,一個致命之處。因此埋下禍根。長大後,阿喀琉斯作戰英勇無比,但終於給人發現了弱點,在特洛伊戰爭中,阿喀琉斯殺死了特洛伊王子赫克托耳,因而惹怒了赫克托耳的保護神阿波羅,於是太陽神用毒箭射中了阿喀琉斯的腳後跟,送了這位勇士的命。——譯者注


[2]塞壬,希臘神話中半鳥半女人的怪物, 常用美妙的歌聲引誘航海者觸礁毀滅。——譯者注


(本文節選自傑克·J·小卡爾霍恩(Jack J·Calhoun Jr·)所著的《12大投資謊言》,中文版由中南出版傳媒集團、湖南人民出版社出版發行)



我要推荐
转发到

友情链接