《聪明的投资者》第7章+巴菲特谈贪婪与恐惧

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楼主 2021-06-07 09:25:52
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巴菲特: 我一贯遵从的原则就是“在别人恐惧时贪婪,在别人贪婪时恐惧”

(Be greedy whenothers are fearful and be fearful when others are greedy.)

 

画外音:巴菲特表示没有人能够确切知道伯克希尔哈撒韦的价值,但他告诉学生,大多数情况下股票是较好的投资品。

 

巴菲特:我百分之百偏好股票,现金是糟糕的投资。人们对(股票的波动)感到恐惧,而对持有现金感到安心。韦恩·格雷茨基(得到2857分的“伟大冰球手”)说过:我滑向冰球将要去的位置,而不是球现在的位置。


(I skate to where the puck is going to be, not where it has been. By Wayne Gretzky. 意思是现金是财富当前的位置,而股票是财富将来的位置。)

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第7章 积极型投资者的证券组合策略:主动的方法


本章概要:

对于积极型投资者来说,可以:

1)购买不太受欢迎的大公司;

2)购买廉价证券;

3)购买并购套利股票。


1. 在某些情况下,债券和普通股风险没有区别,例如可能破产清算公司的债券。


2. 积极型投资者对于普通股,有下面4种策略:

1)低价买入、高价卖出;

(注:格雷厄姆认为不好操作)

2)购买仔细挑选的“成长股”;

(注:格雷厄姆认为多数情况太贵)

3)购买廉价证券;

4)购买“特殊”股票。


3. “低价买入、高价卖出”策略,必须拥有特殊的才能或者“感觉”,这不符合我们对读者智力所做的假设。本章不讨论。


4. 成长股:不仅过去的业绩超过了平均水平,而且未来预计也会如此。


5. 投资成长股的挑战:

1)业绩很好而且看上去未来也很好的股票,其价格相应也很高,支付的股价可能超过未来利润;

2)对未来的判断可能是错误的,公司的快速增长不可能永远持续下去。仅仅因为其自身规模的扩大,增长曲线就会平缓下来甚至下降。


6. 根据《投资公司》(Investment Companies)手册统计,1961-1970年间,45只成长股投资基金的平均收益为108%,而标普500的收益为105%。


7. 一个普通人购买成长股所取得的结果,不会好于专门在这一领域的基金公司。


8. 成长股市场价格的波动幅度大。


9. 虽然公司投资质量或许在很多年内不会改变,但股票风险依赖于股市变化。当股价上涨速度超过实际利润的增长,风险就会上升。


10. 从一家公司中获得巨额利润,一般都是由下列人实现的:他们与特定公司有着密切联系,例如是创始人、雇员或者亲属,他们将自己的大部分资金购买该公司股票,并且在各种情况下始终持有这部分投资。


11. 没有紧密联系的投资者,始终会受到如下问题的困扰:

1)投入的资金是否过多?每一次下跌都会加重这个问题。

2)是否要卖出?内部和外部的压力可能迫使他接受看起来不错的利润,但这一

利润大大低于最终能够获得的财富。


12. 优势投资策略必须:

1)达到基本稳健所要求的客观标准;

2)必须有别于大多数投资者或投机者所采用的策略。


13. 有三种方法可以实现投资优势,但相互之间有很大不同,而且每种方法都要求分析者有不同的知识和禀性。


14. 策略1:不太受欢迎的大公司。


15. 如果成长股会高估,自然可以预计市场会低估发展不令人满意的公司。


16. 相对于低估的小公司,低估的大公司有两个优势:

1)可以借助资本和人力度过难关,并重新获得令人满意的利润。

2)市场可能对公司的改善做出迅速反应。


17. Drexel公司对过去53年的研究表明在1933年后的34年中,低市盈率股票25年跑赢,6年打平,只有3年落后于指数。(在1917-1933年效果不明显。)


18. 如果在1936年投资1万美元,且每年根据相同原则再平衡,到1962年:

1)低市盈率股票策略66900美元;

2)高市盈率股票策略25300美元;

3)道琼斯指数44000美元。

19. 格雷厄姆对此种策略在1968年底至1971年6月30的表现进行了检验,结果相当失望。高市盈率股票获得很高回报,而低市盈率股票有巨额亏损。因此,应该用低市盈率大公司方法先做初步筛选,再增加一些其他的定量和定性要求。


20. 由于不受欢迎公司的利润极其不稳定,必然导致某些股票具有投机性。在公司盈利好的年份,股价高、市盈率低;而盈利差的年份,股价低、市盈率高。(举例:Chrysler的股价和利润)

 

21. 策略2:购买廉价证券


22. 廉价证券(Bargain Issues)定义:根据分析所确立的事实,这种证券的价值似乎大大高于其售价。至少高出50%。


23. 确定廉价证券的方法:

1)评估法:对未来利润做出估计后,再乘以与特定证券相适应的一个系数。需要对计算有信心。

2)私人所有者价值:主要由未来预期利润决定。这一方法更关注资产的可实现价值,尤其强调净流动资产或者运营资产。

两种方法需要相互印证。


24. 1941年的通用汽车,股价不到30美元。复权后相当于1971年5美元的股价,而利润比1971年多4美元,支付的股息比1971年高3.5美元。


25. 在廉价证券市场展现勇气,不仅来自于过去的经验,还依赖于合理的价值分析运用。


26. 市场喜欢小题大做,即使只缺乏一点兴趣或热情,也会使价格降低到荒谬的程度。


27. 价格低估的两个原因:

1)当期令人失望的结果;

2)长期被忽视或者不受欢迎;

3)市场没有了解公司实际利润状况。


28. 要判断只是当期利润下降,而不是利润永久下降,投资者应该要求公司在过去10年或者更长时间具有稳定利润,没有赤字。并且现在也有足够的规模和实力,以应对未来可能出现的困难。


29. 对于一家著名大公司,最好股价和市盈率都大大低于过去平均水平。


30. National Presto Industries公司,1968年牛市期间,股价45,市盈率8倍;1970年股价21美元,市盈率4倍。1972年股价34美元,市盈率5.5倍,相当于净流动资产价值。


31. 加州标准石油公司,1972年初时其股价为56美元,与13年前相同,约10倍PE, 1倍PB。而期间其净利润一直稳步增长。


32. 1946-47年,北太平洋铁路公司股价从36美元跌到13.5美元,而1947年净利润10美元。抑制股价的两个原因,一是公司仅派息1美元,二是铁路公司的特定会计方法隐藏了盈利。


33. 最容易识别的廉价证券:市值低于净营运资产。即公司的现金、可售证券、存货等流动资产,减去优先股、长期债务等全部负债后,大于公司市值。


34. 在1957-1959年内,下面这几组股票价值都上涨到相当于净流动资产总价水平。整个组合只有7只股票价格持平,总体组合价格上涨了75%,而指数只上涨了50%。

35. 二类企业包括:主要行业的小企业,非重点行业的主要企业。


36. 1931年的大萧条,给中等规模企业以沉重打击,此后投资者明显偏好领头羊。这意味着中等规模企业股价会低于行业领导企业,更可能成为廉价股。


37. 在潜意识里,一些投资者错误认为:二类企业“任何”股价都太高,因为他们是走向消亡的。而认为蓝筹股任何股价都不高,因为前景是无限的。


38. 二类企业的不稳定性,可以借助快速增长的潜力来弥补。


39. 从1938年底到1946年的最高价格来看,道琼斯指数的大企业上涨了40%,而标普中低价股上涨了280%.


40. 股民的记忆是短暂的,1946\1961\1968年二类股都在沉寂后,因为投资者的热情而被高估了,虽然展现形式并不完全相同。


41. 如果二类股通常都被低估,那么什么原因可以获利呢?

1)股息较高;

2)留存收益再投资相对于股价较大,5-7年后就会反映出来;

3)牛市期间股价上涨;

4)正常市场情况下,低估证券也会有价值回归;

5)负面影响利润的因素,例如政策、管理层等,会被改善;

6)大企业对小企业的收购。


42. 积极型投资者应该以通常的市场价格水平为指导,以低于私人所有者的条件廉价购买。因为独立股份的市场价值大大低于有控制权股份的价值。


43. 一些债券和优先股售价大大低于求偿值,这些债券会给那些做出细致和大胆分析的人带来回报。


44. 策略3:一些“特殊”情况


45. 特殊情况一般来自于大企业对小企业的收购不断增加。


46. 1935年法律要求对公用事业公司进行拆分,当控股公司变为一群独立经营的公司后,几乎所有这些企业的价值都大幅上升。


47. (美国)证券市场倾向于低估任何涉及复杂法律诉讼的证券。


48. 投资策略,首先依赖于投资者是想采取防御型策略,还是积极的策略,不要试图走“防御+积极”的中间道路。


49. 一般投资者不可能一半收入来自于投资,因此应该选择防御策略。

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注者点评


50. 积极型投资者的定义:愿意在证券投资组合方面投入更多时间和精力的人。而不是愿意冒更大风险的人。


51. 格雷厄姆强调要以过去多年的平均利润来计算市盈率,而不是以预期的“下一年利润”来计算市盈率。


52. 以未获得的利润对公司进行估值,就好像根据灰姑娘将在某个角落建新的城堡的传言,来对房屋进行定价。


53. 烟草制造商菲利普莫里斯(Philip Morris)在法院要求陪审员考虑2000亿美元的赔偿诉讼后,股价在2天内下跌23%,一年后则上涨了一倍。另有几家公司则因诉讼几乎被毁灭,包括Johns Maniville \W.R.Grace \USG.除了最大胆的投资者,“永远不要购买涉及法律诉讼的证券”是有效的准则。


54. 罗斯柴尔德:获得巨额财富需要有极大的胆识和谨慎,当你一旦拥有大量财富,则需要有十倍的智慧来留住它。


55. 1966年到2001年,如果投资者能够躲过每年5个最差的交易日,1美元将上升到987.12美元。如果只是持有,将上涨到11.71美元。但躲过最差交易日只是一种幻想。


56. 事后完全清楚,事前必定盲目。择时交易从实际和心理都不可能。


57. 1960-1999年,《财富》前150强,只有8家公司在20年内年均利润增长超过15%。


58. 投资者往往为成长股支付过高的溢价。 


59. 2000年,北电网络(Northtel Networks)的PE是87,而同期思科的PE是121;两家公司的CEO预测本公司净利润增长率将为20%和50%。但实际上,2001年,北电收入下降37%,亏损210亿美元;思科亏损10亿美元。股价上,北电从113.5跌到1.65美元,思科从52美元跌到13美元。


60. 成功来自于集中投资,但失败也来自于集中投资。


61. 1982年福布斯400富豪,如果资产每年增长4.5%,也就是低于银行存款的利率增长,就可以出现在2002年的富豪榜上。但事实上,20年后只有16%仍然在富豪榜上。


62. 资产适当海外分布是值得的。日本的投资者很早就应该做海外分散投资。1989年的日本,其10年年均指数增长率21.2%,而且高科技企业蓬勃兴起。但10年后,以美元计价的日本指数下跌2/3。


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